恒大地產(chǎn)躍居行業(yè)第一的關(guān)鍵！

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秦朔/文

商業(yè)是個(gè)大舞臺(tái)，但和一般戲劇不同的是，商業(yè)大戲沒(méi)有事先定好的劇本，也沒(méi)有固定的主角配角。一切都在變化，一切都不確定。

在中國(guó)房地產(chǎn)的舞臺(tái)上，頭號(hào)主角正從萬(wàn)寶之爭(zhēng)中的萬(wàn)科和從香港退市回A的萬(wàn)達(dá)，轉(zhuǎn)向恒大(3333.HK)。恒大先是入局萬(wàn)科，拿下6.82%的股份；接著，到三季度結(jié)束，恒大的銷售規(guī)模、總資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入、現(xiàn)金余額等指標(biāo)超過(guò)了萬(wàn)科，估計(jì)萬(wàn)科很難反超。這是萬(wàn)科高居行業(yè)榜首十幾年首次王者退位，而且可能意味著一個(gè)時(shí)代的結(jié)束；10月3日，恒大公告將進(jìn)行重組，把地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入深深房(000029.SZ)，深深房通過(guò)發(fā)行A股及/或支付現(xiàn)金的方式支付對(duì)價(jià)。

此舉如能順利完成，恒大將依靠A股的估值溢價(jià)享受更多資本化紅利，助跑長(zhǎng)期未來(lái)。

我寫(xiě)過(guò)不少關(guān)于萬(wàn)科和王石的文章，但沒(méi)有仔細(xì)研究過(guò)恒大。坦率說(shuō)，我對(duì)恒大的印象受國(guó)際投行影響較大。自恒大上市至今，國(guó)際投行對(duì)其評(píng)價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于中國(guó)海外和萬(wàn)科、龍湖等公司，認(rèn)為恒大多元化擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)較大，負(fù)債率高，由此也導(dǎo)致恒大發(fā)行的美元債利率較高。但在質(zhì)疑聲中，恒大恒而不倒，大而愈強(qiáng)，歷險(xiǎn)能越，比萬(wàn)科晚成立12年、晚上市18年而終于超過(guò)萬(wàn)科，創(chuàng)業(yè)20年躋身世界500強(qiáng)，其中必有值得總結(jié)的道理。

國(guó)慶假期，我看了恒大近年的財(cái)報(bào)，采訪了幾位發(fā)展商和代理商，有一些研究心得，在此和業(yè)界交流。

敢于冒險(xiǎn)背后的企業(yè)家膽識(shí)

國(guó)際投行對(duì)恒大的微詞主要是高負(fù)債率加大了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但業(yè)內(nèi)也有不少人說(shuō)許家印敢拼才會(huì)贏。恒大的一個(gè)特點(diǎn)是規(guī)模做大之后依然能保持高速增長(zhǎng)。從2009年上市到2015年，恒大的銷售額年均增長(zhǎng)30%以上，近兩年甚至達(dá)到50%以上。從1000億元的銷售規(guī)模到2000億，萬(wàn)科用了四年，而恒大只用了兩年。

恒大為何后勁如此充沛？按我的研究，這是用歷史上的負(fù)債換來(lái)的，敢負(fù)債，債變成了地，而地在過(guò)去20多年是升值程度最高的大類資產(chǎn)。

房地產(chǎn)是以土地為原料的行業(yè)，以地為本，而恒大的土地儲(chǔ)備雄冠業(yè)界，目前擁有1.67億平方米的儲(chǔ)備。地從哪里來(lái)？買來(lái)的。許家印1996年幾乎是赤手空拳打天下，一無(wú)國(guó)企血脈，二無(wú)權(quán)貴背景，必須運(yùn)用資本的力量。查閱歷史資料，2004年之前恒大土地儲(chǔ)備不足600萬(wàn)平方米，之后開(kāi)始全國(guó)擴(kuò)張，在全國(guó)拿地，到2008年3月在香港首次披露招股說(shuō)明書(shū)，土地儲(chǔ)備已達(dá)4578萬(wàn)平方米。沒(méi)有大規(guī)模的債權(quán)和股權(quán)融資，不可能完成全國(guó)性布局。

從規(guī)律上說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)稱。善用杠桿并能控制風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，發(fā)展肯定更快。從金融的角度看，用一塊錢(qián)做一塊錢(qián)的生意不叫金融，整體軟裝寶億萊家居飾品，用一塊錢(qián)做幾塊錢(qián)甚至更多錢(qián)的生意才叫金融。

許家印顯然是用一塊錢(qián)做了很多塊錢(qián)的生意。而且他確實(shí)成功了。這既是敢于冒險(xiǎn)的企業(yè)家膽識(shí)的結(jié)果，也有形勢(shì)比人強(qiáng)的大勢(shì)的支撐。企業(yè)家是資源的整合者，創(chuàng)新的推動(dòng)者，機(jī)會(huì)的洞見(jiàn)者，也是風(fēng)險(xiǎn)和不確定性的承擔(dān)者。在恒大歷史上，許家印承受過(guò)巨大的風(fēng)險(xiǎn)，特別是在未上市前的13年，但他走了出來(lái)，當(dāng)年的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債變成了今天的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。歷史的債，今天的財(cái)。

如果許家印迷信任何一個(gè)商學(xué)院教程的要求，那肯定不會(huì)選擇如此的負(fù)債之路，但也肯定不會(huì)有恒大今天的成功。許家印了不起的地方在于，當(dāng)他看到中國(guó)城市化、土地財(cái)政和住宅產(chǎn)業(yè)化發(fā)展的大趨勢(shì)，他認(rèn)為這是百年不遇的超級(jí)機(jī)會(huì)，他不是將信將疑，不是且行且慮，而是全情投入，再難再險(xiǎn)也無(wú)所畏懼，走自己的路，讓別人說(shuō)去吧。恰恰是這種企業(yè)家精神，最終將恒大引向行業(yè)巔峰。