寶億萊揭秘李嘉誠的棋局玄機

編者按：這是一盤精妙的棋局，從拋售內地物業(yè)，到東撤西進，再到資產(chǎn)重組、遷冊海外，接連落子、重重布局。我們借由“商業(yè)地產(chǎn)透視”系列報道之三的契機，和您一起參詳李嘉誠這盤大棋局背后的玄機。

李嘉誠日前突然宣布啟動“世紀大重組”——將長江實業(yè)與和記黃埔合并重組，兩集團資產(chǎn)最終將分拆為兩間以開曼群島為注冊地的新公司，分別為長江和記實業(yè)有限公司（下稱“長和”）與長江實業(yè)地產(chǎn)有限公司（下稱“長地”），在香港上市。前者將接手兩集團所有的非房地產(chǎn)業(yè)務，后者則會合并兩集團的全部房地產(chǎn)業(yè)務。

李嘉誠開始為撤資大手筆布局了么？從2013年開始，李嘉誠的“長和系”接連拋售旗下物業(yè)，在中國內地與香港市場上更未再有任何土地入賬。值得注意的是，其所拋售的的物業(yè)，基本均為商業(yè)地產(chǎn)。

幾十年來，總能把握住經(jīng)濟興衰、精妙布局的李嘉誠，其一舉一動，早已成為投資者的風向標，尤其是對于地產(chǎn)商而言。

那么，這一次，連番大動作背后的玄機是什么？被最先看空的中國商業(yè)地產(chǎn)，其掘金時代是否即將落幕？

借勢：地產(chǎn)做大靠股市

李嘉誠的地產(chǎn)發(fā)家史與香港的地產(chǎn)業(yè)發(fā)展密切相連，歷經(jīng)了每一次潮起潮落。

上個世紀五十年代，李嘉誠在香港工業(yè)區(qū)——北角買下第一塊地皮，興建了長江工業(yè)大廈，除了自用，還用于商業(yè)出租，從而正式進入房地產(chǎn)市場，并在六十年代末趁著香港樓市低潮大筆逢低吸納。

七十年代初，香港股市進入空前牛市，一大批地產(chǎn)公司借此時機掛牌上市。長江實業(yè)、新鴻基地產(chǎn)、恒隆 、新世界發(fā)展等日后在香港地產(chǎn)界舉足輕重的地產(chǎn)公司幾乎都在這一時期在港上市。

他們通過股市籌集大量資金，迅速壯大公司的資產(chǎn)規(guī)模。房企從股市募集資金后大量拿地，大量的土地儲備又推動公司業(yè)績和股價的上升以利于再融資，如此循環(huán)，逐漸形成了香港經(jīng)濟中的一個特殊現(xiàn)象——“股地拉扯”。

“股地拉扯”的形成，給地產(chǎn)商提供了巨大的發(fā)展空間，時機把握得準，幾個回合，資產(chǎn)即可迅速膨脹。

李嘉誠的長江實業(yè)（00001.HK）自1972年在香港上市后，即利用股價上升的時機大量發(fā)行新股集資。1973年，長江實業(yè)就公開發(fā)售5次新股用以收購土地物業(yè)。在上市的一年內，其土地儲備已上升逾20倍，資產(chǎn)價值飆升。長江實業(yè)的市值也從剛上市時的約1.26億元（港幣，下同）一路上升到1981年的78.77億元，成為香港股市中僅次于置地的第二大地產(chǎn)公司。

從七十年代末至八十年代中期，長江實業(yè)進入到一個快速發(fā)展的新時期。這一時期，李嘉誠動用大量現(xiàn)金收購潛質優(yōu)厚、擁有龐大土地儲備的英資上市公司。

1979年，李嘉誠以6.39億元的價格從匯豐銀行購入市值約60億元的和記黃埔（00013.HK）22.4%的股權，并在1年內增持至40%，成功控制和記黃埔。1985年，長江實業(yè)再透過和黃收購香港電燈集團。

在整個八十年代，長江實業(yè)先后共完成60多項地產(chǎn)發(fā)展計劃，發(fā)展的物業(yè)約占香港整個物業(yè)市場的20%，已成為香港地產(chǎn)業(yè)的領導者。

選時：改變盈利模式選時機

真正持有物業(yè)進行經(jīng)營才符合商業(yè)地產(chǎn)的價值規(guī)律。從商業(yè)地產(chǎn)的市場發(fā)展來看，香港、美國等地的諸多大型商業(yè)項目都是以租賃為主。租金收入不僅能為企業(yè)帶來持續(xù)性的收入，提高企業(yè)整體抗沖擊能力，同時還可以坐享土地升值收益。且一旦企業(yè)流動資金出現(xiàn)問題，也可以將自持物業(yè)資產(chǎn)抵押或者變現(xiàn)。目前，越來越多的內地地產(chǎn)商開始意識到盈利模式轉變的必要性，增加投資物業(yè)的比重，從由銷售為主，向租售并舉轉型，希望能夠實現(xiàn)“坐地”生財。

從長江實業(yè)的發(fā)展看，1997年亞洲金融危機之前，其所面臨的形勢與目前國內地產(chǎn)商較為類似。優(yōu)質地段的商業(yè)地產(chǎn)資源稀缺，早已被老牌地產(chǎn)商開發(fā)殆盡，鮮有新的土地供應。因此，亞洲金融危機前，長江實業(yè)的收入主要以房地產(chǎn)開發(fā)為主，地段集中于地價較低的市區(qū)邊緣和新興市鎮(zhèn)，且大多在新修的地鐵站附近。

根據(jù)年報，長江實業(yè)1997年銷售物業(yè)收入61.96億，占總營業(yè)額的78.86%；出租物業(yè)收入2.92億，占總營業(yè)額的3.7%。投資物業(yè)價值24.83億，占總資產(chǎn)的比重為2.5%。

亞洲金融危機為長江實業(yè)改變盈利模式提供了機會。1998年，一向以銷售物業(yè)為主的長江實業(yè)加大了對出租物業(yè)的開發(fā)，旗下出租物業(yè)在年內相繼落成，使當年的固定資產(chǎn)較1997年增長了323%。隨之而來的是，寶億萊家居生活館，金融危機使得李嘉誠本人在富豪榜上的排名不降反升，首次成為香港首富。

此后，長江實業(yè)出租物業(yè)的占比一直處于不斷擴大態(tài)勢，投資物業(yè)增值亦為公司帶來可觀的盈利增長。2013年年報顯示，銷售物業(yè)收入275.89億，占總營業(yè)額的85.4%；出租物業(yè)收入19.6億，占總營業(yè)額的5.5%。投資物業(yè)價值287.77億，占總資產(chǎn)的比重為24.55%。投資物業(yè)增值18.01億。

最新公告顯示，截至2014年11月30日，“長和系”共持有約占1700萬平方英尺（約合158萬平方米）的出租物業(yè)，擁有香港地產(chǎn)同業(yè)中第二大出租物業(yè)組合。

與其他地產(chǎn)商的艱難轉型不同，長江實業(yè)早期的資本積累積聚了雄厚的資金實力，始終保持合理的資產(chǎn)負債率和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，使得其可以借亞洲金融危機的時機積極擴張、從容轉身，在向投資物業(yè)轉變過程中，所承受的資金陣痛與風險要小得多。

但對于內地的房企來說，由于商業(yè)地產(chǎn)的投資回報周期較長，而很多地產(chǎn)投資自有資金占比較少，高度依賴貸款，財務成本壓力巨大。開發(fā)商往往會用短、平、快的住宅開發(fā)模式運營商業(yè)地產(chǎn)，通過出售回籠資金，無法從容、充分地享有土地溢價的好處，卻放大了公司面臨經(jīng)濟蕭條、貸款政策收緊時資金鏈斷裂的風險。

不再拿地才是看空后市

都說李嘉誠拋售物業(yè)是在看空中國樓市，事實上，不再拿地才是真正的看空，這意味著，在一向擅長低買高賣的李嘉誠看來，中國的土地市場價格，已經(jīng)接近高點。

在2011年以前，長江實業(yè)與和記黃埔每年都有一些土地儲備吸納，土地成本比較穩(wěn)定。但2012年5月購入上海一塊住宅用地之后，“長和系”在內地市場上再未有一塊土地入賬。在香港，長江實業(yè)最后一次拿地是在2012年11月。2013年至今，長江實業(yè)未在香港拍得任何地塊。

不僅如此，從2013年開始，李嘉誠開始大舉拋售內地物業(yè)。

資料顯示，2013年8月，長江實業(yè)、和記黃埔將各自下屬公司分別持有的廣州西城都薈廣場各50%股權出手，總交易金額超過30億港元。10月，長江實業(yè)和和記黃埔出售在上海陸家嘴金融區(qū)的東方匯經(jīng)中心，售價89.5億港元。

2014年2月，長江實業(yè)參股的ARA資產(chǎn)管理公司以24.8億元人民幣出售南京國際金融中心。4月，李嘉誠次子李澤楷以57.6億元人民幣將北京盈科中心出售。8月，ARA資產(chǎn)管理公司以15.4億元人民幣拋售虹口區(qū)北外灘甲級寫字樓盛邦國際大廈。11月，和記黃埔以38.2億港元的價格，將旗下的房地產(chǎn)開發(fā)公司和記港陸71.4%的股權，出售給中國泛�？毓杉瘓F。