寶億萊家居生活館_顧家家居:因顧家,故愛(ài)家軟裝龍頭啟航

股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,管理優(yōu)秀。公司上市前總股本3.3億股,上市公開(kāi)發(fā)行8250萬(wàn)股,發(fā)行后目前總股本4.13億股。上市前,公司實(shí)際控制人顧江生、顧玉華和王火仙合計(jì)持有公司98%的股份;上市后,三人仍擁有對(duì)公司的實(shí)際控制權(quán),持股78.4%,股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司引入職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)參與管理,治理不斷改善。

公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健,盈利能力良好。(1)2015年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.85億元,2011-2015年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)15.6%,;2015年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.98億元,2011-2015年復(fù)合增長(zhǎng)率為7.3%。2016年1-9月實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)32.48億、4.20億,同比分別增26.53%、21.82%。(2)受益于公司品牌溢價(jià)效應(yīng)、對(duì)原材料價(jià)格走勢(shì)的精準(zhǔn)把控以及制造效率的提升,公司毛利率保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)且處行業(yè)高位,2016Q1-3達(dá)歷史最高水平41.79%。

軟體家具行業(yè)空間廣闊,集中度較低,成長(zhǎng)性高。(1)全球:2015年全球軟體家居市場(chǎng)總產(chǎn)值675.78億美元,消費(fèi)量為626億美元,成長(zhǎng)穩(wěn)健,生產(chǎn)持續(xù)向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移。(2)國(guó)內(nèi):我國(guó)是全球最大的軟體家具生產(chǎn)、消費(fèi)和出口國(guó),產(chǎn)值、消費(fèi)量和出口額分別占全球總量的46.96%、30.66%、51.45%,保持增長(zhǎng)趨勢(shì);中小企業(yè)占主導(dǎo),品牌林立,產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重,行業(yè)集中度正不斷提升。

國(guó)內(nèi)軟體家具第一龍頭,品牌、生產(chǎn)、渠道均領(lǐng)先。(1)產(chǎn)品:沙發(fā)為傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品,收入占比超65%,軟床及床墊成新增長(zhǎng)點(diǎn),紅木、智能、定制家居等新業(yè)務(wù)不斷拓展,品牌優(yōu)勢(shì)顯著;(2)生產(chǎn):主要產(chǎn)品以自產(chǎn)為主,配套產(chǎn)品為外購(gòu),近年來(lái)產(chǎn)能漸趨飽和;同時(shí)新建生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)張產(chǎn)能,募投項(xiàng)目落地后沙發(fā)、餐椅、軟床、床墊將分別新增產(chǎn)能55萬(wàn)、15萬(wàn)、18萬(wàn)、9萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套,保障產(chǎn)銷規(guī)模不斷擴(kuò)大;(3)渠道:境內(nèi)市場(chǎng)收入占比超60%,截止2016年6月,公司擁有直營(yíng)店196家,特許經(jīng)銷店2686家,銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó),直營(yíng)門店推行大店戰(zhàn)略有效提高單店盈利,渠道數(shù)量在國(guó)內(nèi)具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì);境外市場(chǎng)以O(shè)DM模式為主,大客戶戰(zhàn)略助推銷售收入增長(zhǎng)。

品類拓展、直營(yíng)店加密、外部利好驅(qū)動(dòng)未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。(1)推進(jìn)“全品類、多層次產(chǎn)品矩陣”戰(zhàn)略,旗下?lián)碛形宕螽a(chǎn)品系列,并搭配銷售配套產(chǎn)品,提供一站式采購(gòu)服務(wù),促進(jìn)成套采購(gòu)量提升;(2)連鎖營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)建項(xiàng)目計(jì)劃新開(kāi)設(shè)150家直營(yíng)門店,有效提升終端渠道穩(wěn)定性;(3)目前國(guó)內(nèi)外皮革價(jià)格均處低位,利好公司毛利;人民幣長(zhǎng)期仍存貶值空間,有助于公司外銷競(jìng)爭(zhēng)力提高。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手比較:顧家境內(nèi)業(yè)務(wù)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),境外業(yè)務(wù)差異競(jìng)爭(zhēng)。(1)國(guó)內(nèi):顧家家居盈利能力較強(qiáng),境內(nèi)渠道優(yōu)勢(shì)顯著;敏華控股營(yíng)收規(guī)模領(lǐng)先,有約50%營(yíng)收來(lái)自美國(guó)市場(chǎng);華達(dá)利被宜華生()活收購(gòu),有望實(shí)現(xiàn)協(xié)同、借力復(fù)蘇;顧家國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)不論收入規(guī)模、渠道數(shù)目、毛利水平均為行業(yè)第一。(2)海外:顧家海外業(yè)務(wù)以O(shè)DM經(jīng)銷為主,與Natuzzi和LA-Z-BOY零售業(yè)務(wù)尚無(wú)直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系;國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)與Natuzzi的產(chǎn)品定位重合度不高,與LA-Z-BOY現(xiàn)為合作關(guān)系。

引入職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì),管理層持股利益一致。公司是家具軟裝行業(yè)中最先完全引入職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理的企業(yè)之一�，F(xiàn)任公司董事兼總裁李東來(lái)曾任美的電器副總裁兼經(jīng)營(yíng)管理部總監(jiān),且通過(guò)雙睿匯銀間接持有公司1%的股份。管理層與股東利益一致,有助于公司核心管理架構(gòu)保持穩(wěn)定高效運(yùn)轉(zhuǎn)。

投資建議:公司本次發(fā)行8250萬(wàn)股募集資金19.6億元,募投項(xiàng)目將助公司在生產(chǎn)、渠道、運(yùn)營(yíng)、資金等方面得到全面提升。我們預(yù)計(jì)2016-2017公司凈利潤(rùn)額分別為6.29、7.84億元,同比分別增28.3%、24.6%,對(duì)應(yīng)公司上市后總股本4.13億股,EPS為1.53、1.90,對(duì)應(yīng)2016、2017PE為36.6、29.5。首次覆蓋,給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素:房地產(chǎn)調(diào)控大幅加劇;原材料價(jià)格大幅上漲。